I wrote this in October 2008 as a letter to the editor of the Dutch magazine CV Koers. It is a summary of the roots of the credit crisis, which the magazine blamed on deregulation and greed. This superficial explanation needed correcting. I attributed the crisis to government policy, specifically to the role played by the GSEs Fannie Mae and Freddie Mac. My critique has since been amplified, as can be seen in my two books, Investing in the New Normal and Follow the Money. If I were to write today, I would emphasize the role of global imbalances spawned by pegged exchange rates. At any rate, this little summary (which, by the way, was not published — it was “too long”) will be helpful to the Dutch speakers among us, not least because it likewise has proven prophetic in its prognostications regarding the agenda to be carried out by the then-presidential candidate Barack Obama.


Als Amerikaans christen woonachtig in Nederland, heb ik vaak genoeg geërgerd aan mijns inziens eenzijdig berichtgeving en commentaar rondom mijn land; deze keer zijn het de twee artikelen in de laatste nummer van CV Koers, nl. “Kees de Kort over de crisis” en “Time for a change” die een correctie nodig hebben. De waarheid over de kredietkrisis moet begrepen worden, net als de perspectief van een Obama presidentschap. Hier met een paar woorden hoop ik een bijdrag aan toe te voegen.

Zoals de Kort schrijft, de krisis heeft zijn wortels in dubieuze debiteuren. Er is heel veel krediet uitgestrekt in Amerika aan mensen die hun betalingen niet konden nakomen. Wanbetaling is vervolgens gebeurt op een misschien nooit eerder gebeurde schaal. En door het systeem van securitisatie, waarmee leningen gebundeld zijn in omvangrijke obligatie-achtig activa, deze wanbetalingen zijn verspreid door het financiële wereld, tot het einde van de aarde toe. De vraag is nl. precies hoeveel banken en andere instanties hebben deze schulden op hun boeken staan, en tot welke graad? Totdat die vraag beantwoord is, zal de kredietkrisis blijven voortbestaan, juist omdat onzekerheid leid tot dichte portemonnees.

De Kort schrijft deze explosie van dubieuze debiteuren aan nalatigheid van de kant van overzichtsinstanties. Dat is halve waar. Want de explosie heeft zijn wortels helemaal niet in overheidsnalatigheid, maar in bewust nagestreefd overheidsbeleid. Eerst kwam de Community Reinvestment Act, oorspronkelijk van de Carter administration, waarmee banken en andere “lending institutions” zijn aangemoedigd zo niet gedwongen een percentage van hun leningen te verstrekken aan minderheden en armere mensen. Het doel: “affordable housing” (betaalbare huisvesting). De Clinton administration heeft deze agenda opgevoerd met de National Homeownership Strategy, met daarbij een nieuwbedacht middel: de subprime loan. Hiermee was de Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) en de Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) ingeschakeld om die leningen, bewust verstrekt aan minder kredietwaardig betalers, te kopen van “originators” (hypotheekverstrekkend instanties), waarmee zij verpakt zijn en doorverkocht aan Wall Street handelaren (securitisatie). Later, toen de centrale bank de rente verlaagde tot ongekende niveaus (1%) in 2003, zijn deze leningen heel rendabel geworden door de grote “spread” (verschil tussen rente op uitlenen en lenen), wat allemaal winst was voor de hypotheekhandelaren. Niet alleen Fannie Mae en Freddie Mac namen deel in securitisatie maar ook de bewuste Wall Street handelaren, hoofdzakelijk Lehman Brothers, wat inmiddels hun de das heeft omgedaan.

Hoe is het dat zoveel van deze subprime-loan-gekruid gebundeld activa doorverkocht konden worden? Ten eerste, in die tijd was er een wereldwijd overvloed van liquiditeit op zoek naar veilige, rendabele bestemmingen; ten tweede, deze gebundeld activa kregen een AAA waardering van de credit rating agencies, de hoogste haalbare. Dus gingen investerdeers ervan uit dat het om veilige beleggingen gingen en niet troep. En waarom kregen die activa de hoogste waardering? Omdat men ging er vanuit dat het om leningen gingen met een impliciet garantie vanuit de overheid. Immers, Fannie Mae en Freddie Mac zijn GSEs (government-sponsored entities, d.w.z. overheids-gesponsord wezens).

Maar beginnend in 2007, met de aktie van de centrale bank om de rente op te voeren tot boven de 5%, zijn veel van deze hypotheken (verstrekt met variabele rentes) in wanbetaling gegaan. Door de enorme omvang van deze leningen en het proces van securitisatie waarmee zij zijn gebundeld in uiterst compliceerde pakjes, de omvang van deze dubieuze leningen is simpelweg onbekend. Samen met zeer strenge boekhoudingspraktijken ingevoerd in het kielzog van de Enron faillissement, die manen dat activa gewaardeerd moeten worden op op-dat-moment gangbare marktprijzen (zgn. “mark-to-market” boekhouding), zijn veel banken en handelshuizen gedwongen om hun activa tot zeer lage niveaus te waarderen enkel omdat de markt voor deze activa zo onzeker is geworden dat er niemand meer is die geld voor wilt uitgeven. Zo hebben ze hun kredietwaardigheid kwijtgeraakt.

Het gaat om en grote crisis van vertrouwen (krediet=credo=geloof) die alleen opgelost zal worden als de echte waarde van al die activa geïnventariseerd kan worden, wat een hele poos zal duren.

De oorsprong ligt niet op Wall Street maar zoals gezegd in overheidsbeleid, in een bewust nastreven van sociale rechtvaardigheid, van “fairness”, waarmee ook armere mensen aan de “American Dream” deel konden nemen. Het is de zoveelste voorbeeld van de verwoestende effekt van overheidsbeleid die denkt dat alle problemen in de maatschappij stemmen van “de markt”, die dan voelt zich geroepen om marktwerking te corrigeren. Maar de markt is niet het probleem. Een monstrueuze overheidsapparaat die zichzelf zo superieur denkt dat het niet kan onthouden van het corrigeren van de werkelijkheid is het probleem.

Wat leid nu tot de aanstaande verkiezingen in Amerika. De schuld voor de crisis wordt gelegd bij de Republikeinen met hun “deregulation”. Het is compleet onzin. Het was niet deregulering maar foutief regulering die de crisis heeft veroorzaakt. Het was beleid, bewust gevoerd en afgedwongen door de Democratisch Partij, die de crisis heeft veroorzaakt. Fannie Mae en Freddie Mac hebben niet alleen het doel van “affordable housing” gediend maar ook hebben miljoenen in gelden doorgesluisd naar de Democratisch Partij en haar voorstanders, om niet te spreken van de miljoenen “verdiend” door executives – allemaal Democratisch Partij genoten – door middel van “bonuses” op al torenhoog salarissen. En andere partijgenoten in de House en Senaat hebben sprankelend werk gedaan om Fannie Mae en Freddie Mac te beschermen van de pogingen van President Bush en Republikeinen in het Congres om hun activiteiten op banden te leggen. Deze partij moet nú worden beloond bij de verkiezingen en vertrouwd met het herstel van het financiële systeem?

En Barack Obama – ooit “community organizer”, dus onder andere activist om de affordable housing doel te bewerkstelligen – deed niets om Fannie Mae en Freddie Mac onder regulerend controle te krijgen; juist is Obama de een-na-hoogste ontvanger van campagne contributies – boven de $100,000 – van Fannie Mae. Hier, zoals in zoveel andere gebieden, heeft Obama helemaal niets gedaan. Wat hij doet – en hij doet het goed – is praten. Want ook als hijzelf zo redelijk en aardig overkomt, zal hij het echte economisch verwoestende werk laten gedaan worden door favorieten en partijgenoten terwijl hij een aangenaam gezicht erop placht.

Abortus, euthanasie, homohuwelijk, vrijheid van meningsuiting (“Fairness Doctrine”, voor de kenners), vrijheid van “religious expression” allemaal terzijde. God helpe ons als deze mensen tot de ongehinderd macht komen.